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Arte e scienza della valutazione

Di Giacomo Caruso, 28 marzo 2008

Prosegue la collaborazione degli esperti della società di consulenza Jones Lang LaSalle hotels con Job in Tourism. Questa volta, l’analyst Giacomo Caruso ci parla della difficile arte della valutazione di una struttura ricettiva
Valutare un albergo è una tecnica complessa che comprende una parte di scienza e una di arte. La dottrina prevede, infatti, l’utilizzo di precise formule matematiche capaci di calcolare le variabili necessarie all’analisi della struttura da parte di chi vuole investire in un hotel. Ma alla base di tali formule occorre individuare tutta una serie di ipotesi di partenza. Un processo, quest’ultimo, che tiene conto di innumerevoli fattori e il cui risultato dipende dalla sensibilità personale nonché dalla competenza dell’analista: in altre parole, dall’esprit de finesse di chi effettua la valutazione complessiva dell’immobile. Solo questa combinazione tra arte e scienza produce così il corretto valore attribuibile all’ albergo, inteso come quel prezzo di vendita sul quale un potenziale venditore e un potenziale acquirente si accorderebbero.
A partire da queste premesse è importante però anche sottolineare come innumerevoli siano i metodi utilizzati per la valutazione di un hotel. Negli Stati Uniti, solo per citare uno degli approcci più originali, si utilizza anche il cosiddetto sistema della coca-cola, in base al quale il valore di un immobile si calcola moltiplicando il prezzo di una lattina venduta in un distributore automatico dell’albergo per il numero di camere e successivamente ancora per 100 mila. Ma, al di là di questo sistema piuttosto curioso, tre sono stati storicamente gli approcci più largamente diffusi nella valutazione di un hotel.
Il Cost approach è traducibile in italiano come il metodo del costo. In base a esso il valutatore sottrae dall’ammontare del capitale investito per lo sviluppo della struttura, l’ammortamento e l’eventuale deprezzamento dell’immobile dovuto a fattori legati all’obsolescenza dell’albergo. Tale metodo ha però storicamente avuto il difetto di non considerare le variabili connesse con la gestione operativa dell’hotel e, soprattutto, le dinamiche dell’ambiente competitivo in cui la struttura opera. Per tali motivi la sua applicabilità nell’attuale contesto di mercato del real estate, sempre più influenzato non solo da considerazioni di carattere puramente immobiliari ma anche da valutazioni di tipo finanziaro, è ora piuttosto limitata.
Il Sales comparison approach si basa invece sull’analisi storica delle transazioni alberghiere. Anche questo metodo, tuttavia, produce in genere i risultati non ottimali per la difficoltà di comparare tra loro due hotel ubicati in due mercati diversi. Essi, infatti, presenteranno sempre differenze talmente sostanziali da rendere qualsiasi parallelo tra i due perlomeno imperfetto.
È così l’Income capitalization approach, l’approccio che a mio avviso risulta più adatto ai fini di una corretta valutazione alberghiera. Sviluppatosi negli Stati Uniti a partire dagli anni ’50 del secolo scorso, il cosiddetto metodo reddituale ha preso piede in Europa intorno agli anni ’90 ed è oggi il sistema più diffuso tra investitori e finanziatori di operazioni immobiliari alberghiere. Secondo questo approccio, la struttura hotel viene considerata al pari di una qualunque altra azienda capace di produrre reddito. Nella sua forma più semplice, il metodo in questione parte dall’analisi dei risultati storici dell’albergo. Il passo successivo è costituito da una stima sul futuro andamento della struttura. Per fare ciò bisogna analizzare l’hotel all’interno dell’ambiente in cui opera, ossia, occorre studiare il mercato di riferimento della struttura sia dal lato della domanda sia dal lato dell’offerta. Proprio questa fase è quella che ha maggiormente a che fare con l’arte della valutazione, in quanto è soltanto in base all’esperienza diretta dell’analista che si può determinare con un certo grado di attendibilità ciò che accadrà nel futuro. Il risultato della stima dell’andamento atteso serve così a fornire un indicatore sul margine netto futuro ottenibile dal management della struttura oggetto della valutazione. Tale margine netto viene a questo punto diviso per il tasso di capitalizzazione al fine di determinare il valore complessivo della struttura in questione. In pratica si utilizza un sistema che può essere riassunto con la seguente formula: Valore = Reddito netto/Tasso di capitalizzazione; V=R/i.
La logica sottostante a questo procedimento è che il margine netto rappresenti il futuro beneficio derivante dal fatto di possedere l’albergo, mentre l’indice di capitalizzazione esprima il tasso di ritorno che l’investitore si aspetta di ottenere.
* Analyst di Jones Lang LaSalle hotels

Box: Un esempio di Income capitalization approach
Un esempio numerico, piuttosto semplificato per facilità di lettura, può agevolare la comprensione del metodo reddituale. Assumiamo, perciò, che un albergo produca un margine netto di un milione 500 mila euro e che il ritorno atteso dall’investitore sul capitale investito in questo business sia del 15%. A questo punto per determinare il valore dell’albergo si capitalizza il margine netto, ossia si calcola il quoziente tra un milione 500 mila e 15%: il risultato finale di tale operazione individua così in 10 milioni di euro il valore complessivo dell’albergo. Naturalmente, come avevo premesso, si tratta di un esempio piuttosto semplice. Per ottenere un risultato più attendibile occorrerebbe, infatti, anche prendere in considerazione altri fattori come, per intenderci, gli aspetti legati al diverso valore che una stessa quantità di denaro ha nel tempo. Tuttavia, il principio fondamentale sul quale si basa questo metodo è ben illustrato da questo piccolo esempio numerico.

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